東吳宏觀：上午央行超預期“降息”凸顯了政策層對于穩地產、穩經濟的決心

最近經濟和市場的節奏變化有點快，原本以為拿的是“地產放開，經濟市場逆襲”的“劇本”，結果似乎又變成“保匯率還是保房價”的“套路”。 毫無疑問，今天上午央行的超預期降息（下調7天逆回購利率以及1年期MLF利率，下同）已經預示了7月經濟數據的表現并不理想，但也凸顯了政策層對于穩地產、穩經濟的決心：盡管“經濟恢復是一個波浪式發展、曲折式前進的過程”，但是必要的呵護仍是需要的。一些重要的政策轉向往往需要時間，8月的降息是重要的信號，這意味著后續包括一線城市地產明顯松綁等一系列政策將會加速出臺，我們預計最早8月中下旬就能陸續看到。

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而從歷史上看，在“以我為主”的貨幣政策框架內，保匯率往往還是會讓步于穩地產和穩房價，這次的選擇并不意外，因為在現階段最終只有穩地產才能穩匯率。

工業生產：天氣的擾動？ 7月工業增加值同比增長3.7%，環比僅增長0.01%，創下有數據以來（即2011年以來）7月最低環比增速。除了內需不足這一核心基本面外，我們可能更傾向認為 7月工業生產的季節性反彈受到高溫等異常天氣的影響， 這也導致此前公布的PMI數據中生產和訂單-庫存數據出現撇叉。而考慮到8月極端天氣的影響可能會更大，工業生產的反彈可能還需等待。

從具體行業來看，7月工業生產的“動力”格局發生比較明顯的變化， 黑色冶煉、化學原料和制品行業超越此前的電氣機械和汽車，成為7月更重要的驅動力， 即使剔除基數的影響，在已經公布的主要行業中，黑色冶煉也是為數不多的兩年平均復合增速在加速的行業：一方面，這可能和行業庫存周期有關，盡管整體經濟尚處于主動去庫存的階段，但是部分行業已經開始出現補庫的跡象；另一方面，從出口看由于能源價格和匯率貶值的優勢，7月鋼材等出口額表現也比較穩健：按累計推單月的口徑來計算，同比增速較6月提高了超過14個百分點。

制造業投資：民間投資相對企穩，但是可能不在制造業。 7月制造業增速沒有延續6月的反彈，當月同比增速下跌至4.25%。我們在此前就開始關注民間投資的變化情況， 從5月開始民間投資相對整體投資同比增速的表現就在改善， 不過排除地產投資，我們發現民間制造投資至少在6月并未出現更好的相對表現（7月數據尚未公布）， 我們傾向于認為當前民間投資邊際轉好的領域可能集中在服務業。

從制造業投資的具體產業上看，電氣機械、汽車、化工和計算機電子設備是7月的主要支撐力量，但從邊際上看，7月除了少數的中下游行業，制造業投資的降溫具有一定的普遍性，這與企業中長期貸款大致相符。

基建：交運投資接過“接力棒”。 7月廣義基建投資同比增速錄得5.3%，作為上半年經濟增長“動力源”的基建似乎也進入了一個“乏力期”。

從數據上來看，7月基建投資中的三大板塊同步放緩，其中水利、環境和公共設施投資對基建投資造成的拖累最為明顯。不過好消息是交通倉儲中的鐵路投資“迎難而上”，其43.97%的同比增速是7月基建端的“亮眼項”。

其實7月基建投資同比增速的放緩早已“有跡可循”，背后至少有兩條邏輯進行支撐：一是在大多情況下，建筑業PMI的回落與基建投資增速的放緩“如影隨形”。7月建筑業PMI刷新了歷史同期新低，這也意味著基建投資同比增速的下滑也是在所難免。二是基建項目兩大融資來源正迎“逆風”。在無去年同期政策性開發性金融工具“加持”的背景之下，目前專項債發行進度還明顯弱于去年同期。 新增專項債發行規模拐點往往領先于基建投資3個月左右，今年專項債發行偏慢所造成的影響已傳導至基建投資端。不過我們預計8-9月新增專項債發行進度極有可能提速。

地產：延續供需偏弱局面，但下行節奏邊際放緩。 7月開工、施工面積同比分別邊際收窄至-25.9%及-22.9%，一方面是近期暴雨汛情影響施工，水泥發運率回落至近5年低位。

另一方面是城市更新可能在年中加速疊加基數的“助攻”；銷售面積同比收窄至-15.5%。7月竣工面積同比因低基數走闊至33.1%。地產整體信心未見明顯好轉，7月地產投資繼續回落至-12.2%。

降息釋放穩地產的“強信號”，地產放松政策落地期提前或已比較明確。 8月初四大一線城市陸續發文響應地產調控放松后，主要一、二線城市中僅鄭州有具體限購放松政策落地。 我們認為后續地產重點仍在需求側的企穩，尤其是當下居民加杠桿意愿回升動能不足（7月居民中長貸同比再度轉負），政治局會議后預期的存量房貸降息及限購解綁或在8月中旬加速落地。

消費：邊際降溫。 7月兩年復合同比增速回落至2.6%。節假日因素消退后的7月為年內居民消費相對的淡季，7月服務業PMI環比回落1.3pct，居民消費在政策出臺后短期仍比較平淡。

分項來看，居民出游活動仍是主要支撐： 7月石油制品量漲價跌，餐飲消費在地鐵客運量近5年同期高位背景下，兩年復合同比增速進一步走闊至6.8%；服裝、日用品表現較為疲軟；家具及裝潢地產鏈延續低迷。

風險提示： 政策定力超預期；歐美經濟韌性超預期，資金大幅流向海外；出口超預期萎縮。

本文源自：金融界

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