匯添富基金經理楊瑨：半導體設計領域有望跑出5~10家小冠軍

近期A股市場遭遇了近兩年來的最快速度調整和最大震蕩。根據通聯數據Datayes！，截至3月24日收盤，3月以來滬指累計跌幅超6個百分點，振幅近14%。

市場近期的大跌和反彈是在哪些因素共同作用下發生的？市場何時能夠迎來較大幅度反彈？當前時點，又有哪些超跌機會值得關注？3月22日，第一財經對話匯添富基金經理楊瑨，就上述話題進行交流。

三大因素引發A股大跌

第一財經：你如何看待近期市場的下跌和反彈？主要受哪些因素影響？

楊瑨：主要包括這幾方面因素。

首先是宏觀上的疲軟。在2020年全球大放水之后，2021年全球經濟已經進入快速恢復后的平穩期，甚至是向下的周期；同時國內新冠疫情反復，對經濟，特別是消費與服務行業產生了短期的負面影響；互聯網、教培、房地產等領域的規范性政策出臺，雖然有利于行業長遠的健康發展，但短期內相關行業也出現了比較大的調整。

第二是2021年下半年至今，A股增量資金變少。

第三是大宗原材料漲價。今年的情況和2011年類似，大家陷入了潛在的滯脹恐慌中。雖然如今需求不太景氣，但在疫情和戰爭的影響下，大宗原材料價格并沒有如期回落，導致中游制造業的利潤端被壓縮。

從基本面、資金面和大宗商品三方面來看，A股和港股可能都處于快速下跌以后逐步筑底的過程，現在要觀察的是基本面的底以及疫情的變化。

第一財經：近期的美聯儲加息以及俄烏戰爭因素對市場的影響有多大？

楊瑨：外圍因素對中國市場影響不大，因為中國有自身的內生成長動能。俄烏戰爭更多影響的是輸入性大宗原材料價格，但對中國大部分下游需求和產業鏈來說可能影響并不大，戰爭只是原材料價格上漲的因素之一。美聯儲流動性收縮會對全球市場都產生影響，但是外資已經在很大程度上減配了中國資產，所以可能影響也不大。中國市場還是相對獨立的。

半導體板塊選股重于選時

第一財經：分領域看，現在科技股的估值處于什么水平？是抄底的好時機嗎？

楊瑨：科技主要可以分為三大板塊：半導體和電子零部件、計算機的軟硬件、互聯網。其中半導體的估值和增速較高。

半導體一度處于行業板塊普漲的狀態，可能只要打上半導體標簽都可以漲。但隨著半導體板塊繼續發展，好的公司會從一眾公司中逐漸跑出來，這是一個大浪淘沙的過程，也是產業發展的規律。在這樣的過程中，是不是好的買點并不重要，重要的是如何選股。如果選中了好公司，可能現在買或未來幾年去買都是可以的。

第一財經：什么樣的公司才算好公司？

楊瑨：首先商業模式要好。比如資本支出低、費用支出低，ROIC高的商業模式，同時公司還需要具備別人難以模仿的競爭優勢，即護城河深厚。

第二，管理層和治理架構好。我們一般會花很長時間去研究管理層能力和戰略眼光，以及公司的考核制度、治理架構。優秀的管理層和清晰的治理架構是一個好公司基礎和根本的東西。

第三看執行力和企業文化。除了研究高管以外，我們的研究員還會在公司里有很多觸點，要和公司上上下下非常多的人去聊，這樣才能理解這家公司到底是什么樣的一家公司，它的文化怎么樣。研究員調研公司每年都要跑好幾次，每一次回來可能都會有不同的感覺。

第一財經：目前TMT領域哪些板塊最值得關注？

楊瑨：科技三大板塊中，互聯網和消費電子的競爭格局已經基本成型，而半導體產業格局尚未落定，處于發展初期，很多成長股具備從小到大的機會。

第一財經：半導體產業鏈又分為制造、設計、材料、設備等細分領域，哪個細分領域的公司從小到大的機會更多？

楊瑨：從產業規模看肯定是設計領域，空間大、資產輕，下游可以從A行業到B行業，延展機會比較大。在半導體設計領域，可能最終會產生5~10家細分領域的小冠軍。

第一財經：半導體設計領域的公司數量也是最多的，那么如何去選股呢？該看設計公司的哪些方面？

楊瑨：設計公司一般都是輕資產，人的作用會很大，因此我們要看的就是團隊。管理層的眼光是否長遠，為未來三五年打下了什么樣基礎，對激勵制度如何設定，對未來產品線如何規劃，獲取產業鏈資源的能力、執行力、團隊文化等等，通過對公司這些方面的橫向比較、反復比較和長期跟蹤，最后才能慢慢篩選出來。

第一財經：如果今年下半年晶圓廠的缺產能有所緩解，設計廠的業績會有較大增長嗎？

楊瑨：今年下半年開始，很多半導體公司有可能會進入下行周期，在今年上半年可能會進入景氣的高點。

在晶圓廠產能供給逐漸放松之后，會出現兩種情況：一是在需求旺盛的領域，產能供給放松，企業增長加速；二是在供給放松之后，客戶不再像以前那么著急，也不會多備貨，行業開始去庫存，而大部分物料價格會往下走。在以前缺貨的情況下，企業的議價能力很強，供給放松之后，客戶的議價能力變強，這種情況下對企業利潤率的殺傷力會比在收入端的殺傷力更大。所以去年有一些通過漲價方式快速提升利潤率的企業，今年利潤率會回到正常水平，在競爭激烈領域，甚至可能會跌破原來的利潤水平。因此我們一定要去甄別哪些公司具備穩住利潤率的能力，哪些公司具備對客戶的議價權、產業的定價權。

基本面仍在筑底，要克服悲觀

第一財經：站在當前時點，有什么想對投資者說的話？

楊瑨：不光投資者，對于我們這些所謂的專業投資人，在這樣的宏觀背景下也會感到踟躕，因為基本面仍在筑底過程中。但是一輪又一輪周期，我們也不是第一次經歷。在下行周期中，大家難免出現悲觀情緒，所以我們要做的就是克服悲觀情緒。對于中長期，我們是堅定看好的。

第一，中國市場的空間非常大，是一個孕育大公司的好土壤。我們以前去以色列調研，發現他們的公司很有創新力，有很多新技術，但他們并沒有像中國這么大的市場，所以他們更多的是把技術賣掉。缺少市場的土壤，企業很難做大。

第二，中國人很勤奮，現在很多企業家、研究人員、工程師仍然在很努力地工作，他們肩上的使命感、責任感都很重，因為他們背后是一個個企業的生存與發展，更是中國科技產業的興起與壯大。

第三，很多投資機構，包括我們很多同行都很優秀，創造了很多超額收益。他們總能挑出一些好公司，這些公司要么漲幅比行業大，要么跌幅比行業小，都有阿爾法收益。

第四，拉長時間來看，近期的調整在K線圖里呈現的只是階段性的一部分，要相信時間的力量。

風險提示：

文章涉及的觀點和判斷僅代表我們對當前時點的看法，基于市場環境的不確定性和多變性，所涉觀點和判斷后續可能發生調整或變化。本文僅用于溝通交流之目的，不構成任何投資建議。投資有風險，入市須謹慎。

附：楊瑨個人介紹

楊瑨，清華大學工科碩士，現任匯添富基金TMT投資小組負責人，基金經理，具有11年證券基金從業經驗，5年投資經驗。

楊瑨目前管理的主要產品有：匯添富全球移動互聯混合（QDII）、匯添富文體娛樂混合、匯添富優質成長混合等。

楊瑨擅長深入分析企業基本面，挑選成長性突出、具備持續競爭優勢、估值合理、護城河寬廣的公司做中長期投資布局。他的投資理念是以自下而上的個股選擇為主，重倉賽道優質龍頭，注重構建投資組合的整體投資脈絡并均衡配置，疊加個股分散策略，控制組合風險，淡化擇時。

第一財經出品的行業/公司研究，旨在幫助投資者從財報、賽道、調研、模型等角度對上市公司及相關產業有更為明確的認知，不構成任何投資建議。投資者據此操作，一切后果自負。

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