今日觀點!隔夜回購利率創歷史新低，資金供需不匹配為主因｜第一財經研究院中國金融條件指數周報

摘要

在12月19日至12月23日的當周，第一財經研究院中國金融條件日度指數均值為0.13，較前一周上升0.25，年內指數上升1.07。

貨幣市場存在“量價齊縮”的現象。隨著每日質押式回購成交量由5.5萬億元下降至4.6萬億元，隔夜回購利率創下歷史新低，截至12月23日，R001降至0.8%，DR001降至0.55%。隔夜回購利率新低的背后有多重因素，從短期來看，資金供給與需求的不匹配是導致貨幣市場利率下行的關鍵因素。從資金供給端來看，近期央行流動性投放規模放大，截至12月23日，公開市場操作疊加中期借貸便利的存量總和達到5.34萬億元，較前一周上升7000億元以上。從資金需求端來看，上周債券市場融資遇冷，凈融資額較前一周下降6741億元。

(相關資料圖)

臨近年末，債券市場發行額與凈融資額均較前一周明顯下降。其中，上周債券市場總發行額為1.06萬億元，較前一周下降7687.09億元；上周債券市場總凈融資額僅為936.72億元，較前一周下降6741.56億元。值得注意的是，自11月起，非金融企業部門年內累計債券凈融資額已連續7周下降，目前該數值僅為4440.78億元，僅為11月初的43.8%。從債券二級市場來看，此前利率債與信用債的大幅拋售行為已有所緩解，隨著銀行間市場流動性充裕疊加債券價格已回落至較為合理區間，同時實體經濟活動受到疫情放松管控的沖擊，市場對于安全資產的配置動力有所上升。上周中長端國債收益率普遍下降，5年期、10年期和30年期國債收益率分別下降9.9bp、6.1bp和5.5bp。信用債市場同步回暖，中票等級利差呈現上升趨勢。

上周，A股融資顯著回暖，單周融資額由前一周的335.60億元上升至659.33億元。A股二級市場相對遇冷，上證綜指、中小板指數和創業板指數分別較前一周下降0.3%、0.3%和0.4%，風險偏好持續走低。A股成交量和市盈率同步回落，上周日均成交量由8168億元下降至6457億元，12月23日A股成交量降至5888億元這一年內低位。截至12月23日的一周，經各板總市值加權調整的市盈率約為16.81，較前一周下降4.7%。

正文

一、中國金融條件指數概況

在12月19日至12月23日的當周，第一財經研究院中國金融條件日度指數均值為0.13，較前一周上升0.25，年內指數上升1.07。

從年內走勢來看，中國金融條件指數呈現V形走勢。自10月下旬起，中國金融條件指數從-3.0的低位快速上升，截至12月23日，指數升至0.07，金融條件由寬松轉向緊縮。與此同時，金融條件指數的波動性近期也在快速上升，截至12月23日，指數30天滾動波動性由9月下旬的18%上升至72%。

二、貨幣市場

上周，央行主要通過14天逆回購投放大量短期流動性，以應對年末這一關鍵節點，上周14天逆回購累計投放量達到7140億元。本周，隨著年末節點的臨近，央行公開市場操作的重點再度由14天逆回購回到7天逆回購。

貨幣市場存在“量價齊縮”的現象。隨著每日質押式回購成交量由5.5萬億元下降至4.6萬億元，隔夜回購利率創下歷史新低，截至12月23日，R001降至0.8%，DR001降至0.55%。

隔夜回購利率新低的背后有多重因素，從短期來看，資金供給與需求的不匹配是導致貨幣市場利率下行的關鍵因素。從資金供給端來看，近期央行流動性投放規模放大，截至12月23日，公開市場操作疊加中期借貸便利的存量總和達到5.34萬億元，較前一周上升7000億元以上。從資金需求端來看，上周債券市場融資遇冷，凈融資額較前一周下降6741億元。

1、央行公開市場操作

臨近年末，央行擴大了短期流動性投放規模，以應對年底流動性緊張的情況。從上周來看，央行累計投放7天逆回購規模僅為390億元，累計投放14天逆回購規模高達7140億元。本周，央行的流動性投放重點再度回到了期限更短的7天逆回購，12月26日投放7天逆回購1730億元，投放14天逆回購僅為430億元。

2、貨幣市場成交量與利率

貨幣市場存在“量價齊縮”的現象。上周，銀行間每日質押式回購成交量持續下行，由19日的5.5萬億元下降至23日的4.6萬億元。與此同時，隔夜回購利率創下歷史新低。截至12月23日，R001降至0.8%，DR001降至0.55%。

存款性金融機構與非銀金融機構之間的流動性分化現象仍然存在。上周，衡量存款性金融機構流動性的DR007利率均值為1.65%，而衡量包括非銀金融機構在內的全市場流動性的R007均值為2.04%，兩者均較前一周保持穩定。R007與DR007之間的差值維持在38.85bp左右，遠高于年內14.67bp的平均水平。

三、債券市場

上周，臨近年末，債券市場發行額與凈融資額均較前一周顯著下降。其中，上周債券市場總發行額為1.06萬億元，較前一周下降7687.09億元；上周債券市場總凈融資額僅為936.72億元，較前一周下降6741.56億元。值得注意的是，自11月起，非金融企業部門年內累計債券凈融資額已連續7周下降，目前該數值僅為4440.78億元，僅為11月初的43.8%。

從債券二級市場來看，此前利率債與信用債的大幅拋售行為已有所緩解，隨著銀行間市場流動性充裕疊加債券價格已回落至較為合理區間，同時實體經濟活動受到疫情放松管控的沖擊，市場對于安全資產的配置動力有所上升。上周中長端國債收益率普遍下降，5年期、10年期和30年期國債收益率分別下降9.9bp、6.1bp和5.5bp。信用債市場同步回暖，中票等級利差呈現上升趨勢。

1、債券市場發行

上周，債券市場總發行額與凈融資額均較前一周顯著下降。其中，上周債券市場總發行額為1.06萬億元，較前一周下降7687.09億元；上周債券市場總凈融資額僅為936.72億元，較前一周下降6741.56億元。

從年內來看，政府部門與金融部門依然是拉動債券凈融資增長的主要動力，非金融企業部門年內債券凈融資呈現先升后降的趨勢。自11月起，非金融企業部門債券凈融資額已連續7周下降，截至12月25日，非金融企業部門年內債券凈融資總額為4440.78億元，僅為11月初的43.8%。

從債券余額同比增速來看，今年年內各部門債券余額增速均顯著低于往年。截至12月25日的一周，政府部門債券余額同比增速為13.3%，較2021年同期增速下降2.5個百分點；金融部門債券余額同比增速為7.4%，較2021年同期下降9.0個百分點；非金融企業部門債券余額同比增速僅為1.5%，較2021年同期增速下降7.2個百分點。

2、債券收益率走勢

1）利率債

上周，各期限國債收益率漲跌不一。從短端來看，由于銀行間市場流動性仍存緊張因素，1月期與3月期國債收益率持續上行，兩者分別較前一周上升5.8bp和1.5bp，但周內上行幅度已較過去幾周大幅放緩；上周6月期與1年期國債收益率下行，兩者分別較前一周下降2.0bp和9.0bp。從中長端來看，疫情管控放松致使病毒感染人數急速上升，在短期內對于經濟活動造成一定負面沖擊，安全資產更受市場追捧，上周5年期、10年期以及30年期國債收益率分別下降9.9bp、6.1bp和5.5bp。

短端與長端國債收益率的不同表現導致近期國債期限利差持續下降。截至12月23日的當周，10年期與1年期國債的期限利差均值為59.8bp，較前一周上升3.0bp。從年內來看，國債期限利差先升后降，自11月初起，國債期限利差由95bp左右開始持續下降，累計下降幅度達到35bp。

2）信用債

上周，在經歷了持續的債券市場拋售之后，信用債市場略有回暖，信用債收益率普遍回落。具體來看，在AAA級債券中，5年期企業債、公司債、中票與資產支持證券的收益率分別下降7.24bp、9.09bp、7.58bp和5.52bp；在AA級債券中，5年期企業債、公司債、中票與資產支持證券的收益率分別下降5.24bp、4.25bp、2.58bp和5.52bp。

信用債等級利差連續3周回升。從中票等級利差來看，截至12月23日，AA級中票與AAA級中票之間的利差為71.33bp，AA-級中票與AAA級中票之間的利差為310.33bp，兩者均較前一周上升5bp左右。

上周，信用債與國債收益率差普遍上行，但上升幅度較前一周顯著放緩。在AAA級債券中，企業債與國債收益率差上升2.66bp，公司債與國債收益率差上升0.81bp，資產支持證券與國債收益率差上升4.38bp，中票與國債收益率差上升2.32bp。在AA級債券中，企業債與國債收益率差上升4.66bp，公司債與國債收益率差上升5.65bp，資產支持證券與國債收益率差上升4.38bp，中票與國債收益率差上升7.32bp。

四、股票市場

上周，A股融資顯著回暖，單周融資額由前一周的335.60億元上升至659.33億元。A股二級市場相對遇冷，上證綜指、中小板指數和創業板指數分別較前一周下降0.3%、0.3%和0.4%，風險偏好持續走低。A股成交量和市盈率同步回落，上周日均成交量由8168億元下降至6457億元，12月23日A股成交量降至5888億元這一年內低位。截至12月23日的一周，經各板總市值加權調整的市盈率約為16.81，較前一周下降4.7%。

01.

一級市場

上周，A股融資總額為659.33億元，較前一周上升323.60億元。從4周滾動平均融資額來看，上周A股融資相較于前幾周有明顯回暖。截至12月25日，A股年內累計募集資金1.66萬億元，略低于2021年同期，與2020年同期持平。

2、二級市場

上周A股股指較前一周小幅下降，其中上證綜指、中小板指數和創業板指數分別較前一周下降0.3%、0.3%和0.4%。從主要股指風險溢價（股指同比變化減去10年期國債收益率）來看，上周A股風險偏好持續走低，上證綜指、中小板指和創業板指的周內平均風險溢價分別為-19.22%、-29.35%和-35.06%。

上周，A股整體成交量回落，日均成交量由8168億元下降至6457億元，12月23日A股成交量降至5888億元這一年內低位。市盈率與成交量同步回落。截至12月23日的一周，經各板總市值加權調整的市盈率約為16.81，較前一周下降4.7%。A股融資融券比例窄幅震蕩，上周融資與融券的余額差值基本保持在1.37萬億元左右，占A股總市值比例為1.76%。

（本文題圖來源：第一財經）

——

文 | 劉昕 第一財經研究院研究員

聯系我們 | yicairi@yicai.com

標簽： 債券市場 中國金融 回購利率 二級市場 第一財經