美聯(lián)儲(chǔ)加息路徑的迷霧如何破除？

美國就業(yè)買賣方市場逐漸轉(zhuǎn)換有望帶動(dòng)薪資增速放緩，核心通脹下行趨勢明確。同時(shí)，前50銀行普遍面臨存款流失問題以及證券未實(shí)現(xiàn)損失侵蝕資本風(fēng)險(xiǎn)，美國銀行業(yè)仍處于承壓狀態(tài)。回顧歷史會(huì)發(fā)現(xiàn)，美聯(lián)儲(chǔ)停止加息往往是經(jīng)濟(jì)與通脹兩個(gè)目標(biāo)平衡的結(jié)果，而當(dāng)前通脹與經(jīng)濟(jì)這兩個(gè)觸發(fā)停止加息的條件均具備，預(yù)計(jì)6月停止加息概率較高，若后續(xù)美國經(jīng)濟(jì)未出現(xiàn)較全面反彈則此后重啟加息概率較低。

▍在偏緊供求格局緩解背景下，薪資增長對美國通脹的推動(dòng)作用預(yù)計(jì)將逐步減弱。

(資料圖片)

5月美國勞動(dòng)力市場增長仍然強(qiáng)勁，但美國人口普查局以及亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)公布的數(shù)據(jù)顯示，近期美國較多行業(yè)對未來招工需求的預(yù)期大幅下滑，并且跳槽者薪資增速與留崗者薪資增速差距在縮窄，未來美國就業(yè)買賣方市場轉(zhuǎn)換有望帶動(dòng)薪資增速放緩，核心通脹下行趨勢明確，非核心通脹項(xiàng)未來上行風(fēng)險(xiǎn)較為有限。中性情景下，今年年底美國通脹或回落至3.6%左右，核心通脹或下降至4.2%左右。

▍雖然當(dāng)前美國前50的銀行利潤端壓力還可承受，但普遍面臨存款流失問題，并且證券損失具有一定普遍性，較多前50的銀行處于承壓狀態(tài)。從美國前50銀行來看：

1）大部分前50銀行股價(jià)目前仍未恢復(fù)至硅谷銀行事件發(fā)生之前的水平；

2）近一半前50銀行存款規(guī)模在2023年Q1出現(xiàn)同比負(fù)增長，個(gè)別銀行出現(xiàn)跌幅超過15%的情況，例如紐約梅隆銀行、北美信托等；

3）當(dāng)前利潤惡化速度偏慢，但也存在極端銀行利潤同比跌幅超過50%的情況，例如第一資本金融、艾利銀行、桑坦德銀行等；

4）部分排名前10的銀行也存在可供出售證券未實(shí)現(xiàn)損益占普通股一級資本比率超過-15%的情形，例如美國合眾銀行、第一資本金融；

5）前15的銀行中，部分銀行存在未受保險(xiǎn)保護(hù)存款占比超過80%的情況。

▍回顧上世紀(jì)80年代至今會(huì)發(fā)現(xiàn)美聯(lián)儲(chǔ)停止加息往往是經(jīng)濟(jì)與通脹兩個(gè)目標(biāo)平衡后的結(jié)果。

美國通脹局部見頂、預(yù)計(jì)美國通脹壓力會(huì)在未來逐步緩解、通脹已得到控制是美聯(lián)儲(chǔ)停止加息的條件之一，但美聯(lián)儲(chǔ)并非等待通脹累計(jì)回落幅度超50%或通脹回落至2%才停止加息。即使是在上世紀(jì)80年代，沃爾克主席開啟新一輪加息后，在通脹回落了約高點(diǎn)水平的1/3時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)便停止了加息。而美聯(lián)儲(chǔ)停止加息的另一條件為美國經(jīng)濟(jì)增速放緩至潛在增速以下，停止加息時(shí)點(diǎn)往往為美國實(shí)際GDP環(huán)比折年率向下突破（或接近）潛在GDP增速時(shí)點(diǎn)附近。

▍當(dāng)前通脹與經(jīng)濟(jì)兩個(gè)觸發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)停止加息的條件均具備。

當(dāng)前美國通脹回落幅度已接近50%，并且我們認(rèn)為美國通脹壓力將逐步得到緩解的趨勢是明確的，因而我們認(rèn)為加息停止的條件之一——通脹得到控制目前已經(jīng)具備。同時(shí)今年1季度美國GDP實(shí)際增速錄得1.3%，是此輪美國符合停止加息的通脹條件后實(shí)際GDP增速第一次低于潛在增速，并且美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測今年GDP增速為0.4%，意味著若未來經(jīng)濟(jì)方面未出現(xiàn)較全面的反彈，經(jīng)濟(jì)放緩至潛在增速以下的趨勢會(huì)使美聯(lián)儲(chǔ)具備經(jīng)濟(jì)方面觸發(fā)停止加息的因素。

▍我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)6月不再加息的概率較高，若美國經(jīng)濟(jì)沒有出現(xiàn)較強(qiáng)勁、較全面的反彈，則此后重啟加息的概率較低。

雖然部分美聯(lián)儲(chǔ)官員近期表態(tài)仍然偏鷹，但近期一些美聯(lián)儲(chǔ)重要成員發(fā)言認(rèn)為6月可以暫停加息，7月及以后是否進(jìn)一步加息需評估經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)。基于美聯(lián)儲(chǔ)官員表態(tài)以及美國貨幣政策歷史回顧，我們認(rèn)為6月不再加息的概率較高，若后續(xù)經(jīng)濟(jì)沒有出現(xiàn)較強(qiáng)勁、較全面的反彈、美聯(lián)儲(chǔ)對于通脹以及通脹預(yù)期沒有失去控制，則美聯(lián)儲(chǔ)7月或更遠(yuǎn)未來的議息會(huì)議上較難重啟加息。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

美國通脹風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期；美國金融體系的脆弱性或流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期；地緣政治風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期。

（明明為中信證券首席FICC分析師）

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