實時：日本正在制造另一個大型危機

全球最近的焦點除了美國通脹，就在日本和英國了。英國已經改弦易轍。剩下的就是日本了。就對全球市場的影響而言，日本的影響其實大于英國，主要因為日本現在是全球最大的債權國之一，而日本國內金融金融機構和個人投資者廣泛進行的全球套息交易，也經常是全球金融市場波動的根源。

(資料圖片僅供參考)

>. 日本的困境

首先我們做一個假設，那就是我們在本文分析的所有方面，日本財政部和央行的專家，都全部了解，并且比我們深入。我覺得這是一個完全合理的假設。從分析的角度看，我們一定要避開上帝視角，而這正是中國各類段子手最擅長的。日本面臨的真正問題，第一是長期潛在增長率持續下行，是全球主要經濟體中最低的；第二是通貨緊縮的問題。

經濟增速與通貨緊縮的問題既有關聯也有區別。日本為了應對這兩個問題，在經歷過多年各種政策的測試后，提出了安倍經濟學。

>. 安倍經濟學的本與末

安倍首相意識到日本的問題是需要提升國人的動物精神。他請了行為經濟學家，耶魯大學教授希勒做為顧問，討論如何提升日本國民的冒險精神。安倍上臺初期，提出了很多富有創意的想法，包括在北海道設置東北亞最大的賭場、放開500萬移民等。如果仔細跟蹤過安倍首相團隊的工作，是可以理解到他們的用心，他們明白，也希望，通過結構改革來提升日本的經濟潛力。然而，一旦涉及結構改革，本質上就是政治決策了，這就讓我們的分析必須進入對日本政治權力結構的考察。

>. 日本權力結構不利于解決危機

但是日本政治制度的特點恰恰是面對危機時候的低效率，或者說解決問題的效率非常低下。這里我只能給出一個大概的敘述框架，感興趣的朋友可以參考《日本權力結構之謎》、《日本及其歷史枷鎖》等政治學專著。日本歷史上長期是一個封建割據的國家，歷史上，日本基本上沒有完成過中央集權。明治維新開始，日本建立了中央集權的機制，但是政治上實際被維新時代的一些寡頭家族壟斷，這些政治家族與大型企業財團過從甚密，他們同時控制了議會和政府。形成了戰前所謂的政官財三角體制。這個體制的一個突出弱點是：缺乏真正負責任的中央政府。天皇是名義的國家最高統帥，但是天皇并不直接行使權利，權力的行使名義上由首相和各個省、軍部來完成，國會雖然負責設立法律，但是國會議員可以兼任政府高級官員，而政治世家和大型財團可以相當程度上影響國會議員和政府官員的選舉任命，從而使得日本國會獨立的立法權力微弱。每個部門都有自己認為的國家利益，而整個國家缺乏統一完整的行動方向，這包括了對一個國家至關重要的外交政策、宏觀經濟框架等。

戰后日本雖然建立了明確的三權分立政治制度，但是1955年自民黨的建立，不間斷執政到1994年，雖然中間民主黨偶有染指政權，而后依然是自民黨的天下，直到今天。但是自民黨真正最大的問題在于：自民黨不是一個現代意義上的政黨。自民黨是日本一系列偏向保守的政治派別松散的政治聯盟。

一個缺乏共識和方向的長期執政的自民黨，加上權威不足的首相，橡皮圖章一般的國會，跨國大型企業集團影響下的選舉和政府，依賴自民黨黨派和財團的政府官員，則構成了今天日本政治的現狀。這個現狀的突出特點是：部門和派別利益優先，政府缺乏問責機制，立法能力薄弱，強大的商業聯合會實際上取代了中央政府的部分權力，可以對日本企業的運營、投資、工人工資、監管起到相當重要的作用。

同時，由于日本政治制度的慣性巨大，導致了日本民眾參與政治的積極性很低，這反過來不利于結構改革的發生。這種政治結構的好處是，可以有效保護每個小共同體的利益，在順風期很少有人會覺察出這種體制的內部問題。但是，一旦遇到非常大的全局性挑戰，除非危機大到一定程度，那么，各個部門和條塊還是會優先考慮自身利益，從而導致社會總體的效率損失和福利下降。這就是日本在1990年代面對危機的真實狀況。

客觀的講，90年代以及隨后的危機，雖然給日本經濟帶來了巨大損失，但是并不足以驚醒日本社會，完成政治改良。所以，雄心勃勃的安倍經濟學在最重要的結構改革方面，進展甚微。

>. 貨幣政策的副作用越來越大

第一、日本央行持有越來越多的日本國債，從而導致日本債券市場有可能消失；第二、由于日本經濟中最有效率的大型跨國企業早就實現了全球產業鏈的分工，所以，匯率貶值對日本企業、居民已經是凈的負收益。匯率貶值讓安倍經濟學的目的越來越無法實現，因為企業并不因為匯率貶值增加在國內的投資和提高工人工資。

>. 日本央行堅持QQE框架的合理性和可能的斷層線

我們認為對于BOJ而言，它的選項非常有限。既然如此夸張的QQE政策都無法激發日本的通脹和生產效率提升，那么，最自然的策略就是繼續堅持。因為，如果改弦易張，效果就會更好嗎？

這里的斷層線在如下幾個地方：

第一、國債市場流動性的喪失，最終會讓日本政府警覺，甚至帶來日本國債一級市場流動性的缺失，而日本當下是非常依賴于國債市場的融資能力；

通脹上行但是實際工資下降的現實，會不會引發日本國內政治的變化？這么多年，日本國內政治如同死水微瀾，如果民眾普遍表達不滿，帶動日本的政治變革，這種可能性是存在的；

日元貶值會帶來國內資本的更大壓力，比如養老金等實錢機構。這類機構一般都是通過套息交易，獲取境外高收益率，在內外收益率差越來越大的背景下，套息交易隱含的風險越來越大，從而帶來交易成本進一步上升。這會影響實錢機構的業績表現，而實錢機構則是日本政治利益的重要參與方，他們同樣有可能要求結束安倍經濟學的政策框架。

簡單總結，現在的日元和日債，因為進一步脫離其經濟基本面，開始引起政治上的關注。而政治上的變化，才是日本金融資產價格變動的最根本原因。

這個框架，目前已經出現了較大的斷層線，如果任由斷層線繼續擴大，不排除在不遠的將來，日本徹底放棄安倍經濟學，就像英國在1992年脫離歐洲貨幣聯席機制一樣。

（本文作者熊鵬為全球宏觀投資人、CCER數據庫創始人）

標簽： 政治制度 套息交易 市場流動性 權力結構