中信證券：美聯儲緊縮大幕如期拉開 雙重挑戰接踵而至

核心觀點

3月美聯儲議息會議決定正式加息25bps并暗示縮表將很快啟動。通脹高企和經濟下行給美聯儲帶來挑戰，而實際利率大幅上行將給市場帶來挑戰。我們維持此前判斷，即當前美聯儲“滯后曲線”2-3個季度，今年加息節奏或先急后緩，全年預計將加息5-6次，如果通脹持續高企，那么5月議息會議存在加息50bps的可能，本輪加息的利率終點高度或在2%附近，縮表節奏可能更快，預計10年期美債名義收益率年內可能到達2.5%附近。

正文

▌ 3月美聯儲議息會議聲明要點：

(1)利率工具方面，委員會決定將聯邦基金利率的目標區間上調至0.25%-0.5%，并預計目標區間的持續上調是適當的。布拉德投反對票，認為需要加息50bps。

(2)資產負債表方面，委員會預計將在即將召開的會議上開始減持美國國債、機構債務和MBS。

(3)經濟前景方面，經濟活動和就業指標繼續走強，最近幾個月就業增長強勁，失業率大幅下降，通貨膨脹仍然居高不下，反映出與新冠疫情大流行、能源價格上漲和更廣泛的價格壓力相關的供需失衡。

(4)俄烏沖突方面，事件造成巨大的人力和經濟困難，對美國經濟的影響高度不確定，在短期內可能會對通脹造成額外的上行壓力，并對經濟活動造成壓力。

▌ 3月美聯儲議息會議聲明相對前次會議的變化主要體現在以下四點：

(1)加息25bps，符合市場預期，并傳遞出將連續加息的信號。

(2)正式將縮表內容寫入聲明，暗示縮表將很快啟動。

(3)修改經濟前景表述，將就業增長由“穩定(solid)”改為“強勁(strong)”，同時強調通脹高企反映出更廣泛的價格壓力，刪除了“經濟路徑依賴于新冠疫情發展狀況”的表述。

(4)新增關于俄烏沖突的表述，表明其將增加通脹和經濟壓力。

▌鮑威爾再次強調全力控制通脹，美國經濟衰退風險較低，關于縮表的討論取得良好進展。關于通脹，鮑威爾表示供應鏈中斷時間超出預期，薪資以多年來最快的速度增長，能源價格上漲推高通脹，再次強調美聯儲的基本義務是維持通脹穩定，將采取必要行動控制通脹。關于就業和經濟，他表示勞動力市場非常緊張，美國經濟足夠強勁，在政策收緊情況下，明年衰退的可能性不高。關于縮表，鮑威爾并未給出明確信息，但強調本次會議對于縮表的討論取得了良好進展，本次縮表進度將更快。

▌聯儲的挑戰：點陣圖鷹派路徑仍是預期管理，經濟預測調整體現聯儲挑戰增加。相比2021年12月，本次點陣圖明顯呈現鷹派路徑，預計2022年美聯儲加息7次，遠高于去年12月的3次。同時，美聯儲將2022年GDP增速預測由去年12月的4%大幅下調至2.8%，將PCE增速預測由2.6%上調至4.3%，經濟預測的調整體現出美聯儲在本輪緊縮周期中既要面對通脹高企，又要面對經濟下行，同時俄烏沖突加劇了不確定性。在此背景下，我們認為鷹派的點陣圖并不能反映今年真實的加息路徑，其仍是通脹高企和經濟下行壓力下美聯儲管理通脹預期的手段，全年加息次數大概率將低于點陣圖顯示次數。

▌ 市場的挑戰：當前美聯儲“滯后曲線”2-3個季度，今年加息節奏或先急后緩，全年預計將加息5-6次，縮表節奏可能更快，美國實際利率上行將給市場帶來挑戰。根據我們在《美聯儲貨幣政策系列專題——四問本輪加息周期：滯后多久？終點多高？節奏多快？俄烏影響？》(2022-03-09)中的分析，美聯儲3月開啟加息后大約“滯后曲線”2-3個季度，本輪加息的利率終點高度或在2%附近，今年加息節奏或先急后緩，全年預計將加息5-6次，加息時點將主要分布在上半年，如果通脹持續高企，那么5月議息會議存在加息50bps的可能。2023年美聯儲預計加息2-3次，并結束本輪加息周期，美聯儲將根據經濟形勢保持政策謹慎靈活。縮表預計將在今年5月宣布，3月議息會議紀要或將提供進一步的縮表信息。全球資產價格主線將在俄烏沖突影響逐步趨弱后重新回歸美聯儲政策收緊邏輯，在實際利率上行推動下，預計10年期美債名義收益率年內可能到達2.5%附近。

附錄圖表

（文章來源：中信證券）

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