啥情況！“殺跌”也輪動？可轉債市場接連大跌 機構：高溢價債券仍需注意

賽道股殺估值告一段落，高溢價轉債又開始了一輪殺跌。

2月14日，高溢價債券迎來一波慘烈的集體殺跌，中證轉債指數大跌3%。2月15日早盤，高溢價債券延續跌勢，不少可轉債在正股上漲的背景下，仍出現較大跌幅，但隨后跌幅有所收窄，截至當日收盤，中證轉債指數跌1.52%。

分析認為，可轉債殺估值與賽道股類似，都偏向高估值標的。由于春節前后權益市場偏弱，整體風險偏好壓降，賽道和“穩增長”方向切換并不順暢，轉債去適度消化估值的風險也是應有之意。此外，轉債市場春節前后表現相對較好，此時轉債極速下跌存在很大程度上的補跌邏輯。

高溢價轉債接連大跌

2月14日，轉債市場出現大幅調整，中證轉債指數下跌3.01%，創幾年來單日最大跌幅，2月15日，轉債市場延續調整，中證轉債指數盤初跌超2%，隨著A股市場反彈走高，轉債市場有所反彈，截至午間收盤，中證轉債指數跌幅收窄至1%。

不過，高溢價可轉債仍在延續大跌走勢，而溢價率偏低的可轉債跟隨正股迎來反彈，主體評級較高的可轉債表現穩定。

截至收盤，橫河轉債、傲農轉債、晶科轉債等多只可轉債標的跌幅超過正股，旗濱集團、亞太股份、潤建股份等正股上漲，可轉債卻大跌。

不過，盡管可轉債已經出現快速調整，但部分可轉債的轉股溢價率仍偏高。例如橫河轉債2月14日大跌4.67%，今日再跌超5%，但轉股溢價率仍超250%，每張可轉債價格超320元。

橫河轉債曾約定，轉股溢價率連續30個交易日有15個交易日以上超過30%時，將觸發可轉債贖回條款，但公司一直未實施贖回，不贖回預期下，橫河轉債轉股溢價率持續維持高位。

需要注意的是，截至2月14日，橫河轉債未轉股余額只有3800萬元，按照規定，可轉債未轉股余額不足人民幣3000萬元時，上市公司將自發布相關公告3個交易日后停止交易，從而導致可轉債停止交易時間提前，屆時投資者只能進行轉股。

轉債市場為何連續調整？

按照以往經驗，高溢價轉債殺估值，一般是出現流動性壓力或者權益市場出現大調整，導致轉債市場連續大跌，或主要由于轉債估值本身過高。

實際上，今年春節前后，新能源等賽道股連續大跌，曾引發A股創業板指接連大跌，而同期的中證轉債指數維持震蕩，近期隨著大盤的反彈，甚至逼近前期最高點。中證轉債持續維持高位，在利空集中出現的時候，波動相對前期更大，此時出現下跌并不難以理解。

興業證券研究指出，近期，轉債連續極速的下跌存在很大程度上的補跌邏輯。去年下半年以來，轉債市場的增量較多，很多想主動降倉的機構卻扮演著主動買入的角色。既然多數人不認可轉債的相對價值，在股票預期偏弱的情況，轉債下跌時增量資金是嚴重不足的，這也是轉債調整加速的原因。

轉債市場如此快速調整，顯然是資金撤退所致，市場最容易想到的是大戶贖回。興業證券認為，無論從微觀調研，還是銀行轉債的情況來看，目前無差別的贖回應該有限，東方財富和東財轉債的大跌，讓部分重倉持有者接受了權益偏弱，轉債定位過高的現實。但如果下跌持續，被動降倉的壓力自然會出現，屆時贖回—下跌—贖回的負反饋螺旋可能出現。

此外，可轉債迎來一波“贖回潮”，也是導致可轉債市場殺估值的原因。據證券時報記者統計，進入2月中下旬，2月17日至3月8日，共有10只可轉債將迎來贖回登記日。

其中，正元轉債僅剩2個交易日可以操作，截至2月14日的未轉股余額達1.4億元，占其債券發行總額的80.42%。東財轉3未轉股余額有117.31億元，占比74.25%。而東財轉3的轉股登記日為2月28日，留給東財轉3債券持有人的時間只有9個交易日。

可轉債迎來強贖后，轉股溢價率會出現短期明顯壓縮。國泰君安表示，超預期的強贖風險主要在于市場預期不會強贖，轉股溢價率保持高位，但強贖公告出爐后，估值被壓縮不言而喻。而涉及觸發的轉債，絕對價格一般較高，投資者應盡可能避免高價高轉股溢價率的轉債。

轉債市場何時進入“安全”區間？

可轉債具備債權和期權的雙重特性，在權益市場下跌的過程中，可轉債防御屬性凸顯，這也是春節前后市場大跌，但可轉債仍維持高位的原因之一。

但當權益市場持續下跌，轉債估值溢價會被動抬高，殺估值不可避免。廣發證券表示，今年轉債市場需要格外關注三方面的邊際變化：機構凈買入力度，純債機會成本，以及正股市場風格。

機構行為邊際變化較難預測，但從近期轉債估值中樞反映的結果來看，負面變化可能已經出現。

機會成本方面，在此前大幅多增的社融數據和2021年四季度貨幣政策執行報告的表述傾向下，純債市場對于利率上行的擔憂程度也出現邊際增加。

正股方面，當前市場風格與去年上半年熱門賽道行情時期已經出現明顯變化，正股支撐整體減弱，并且市場關注的熱點行業彈性也較去年的新能源、電動車等熱門賽道行業有所下滑。

往后看，廣發證券認為，當前支撐轉債高估值的力量已悉數出現邊際變化，疊加估值壓縮后市場溢價率水平仍在歷史高位，盲目判斷估值沖擊“一步到位”并無依據，往后的行情演化，則需要進一步觀察正股支撐強度的變化。

興業證券研究指出，目前雖然債市短期調整較快， 但在寬貨幣+經濟尚未明顯改善的組合下，債市具備一定的安全邊際，繼續調整的空間有限，固收資產荒的邏輯不破的話，轉債估值持續壓縮的空間也可控。股市風格切換帶來的籌碼變動，導致市場風險偏好下行，部分成長標的已經具備了不錯的性價比， 雖然目前股市風險難言出盡，但成長板塊筑底機會可能也將在不久見到，股市整體的風險同樣獲得一定釋放。在股、債短期情緒釋放后，轉債也將迎來年內難得的配置時點。

（文章來源：證券時報）

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