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百萬富翁懵了！超1200只私募跌破預警線緊急回應！

2022-02-14 19:24:44 來源：中國基金報

私募懵了：超1200只產品業績跌破預警線！能否迅速賺回來？業內擔心…

虎年第一周，數據顯示，已有超1200只私募產品業績跌破預警線，其中包括123只百億私募旗下產品。在私募看來，預警線等指標為保障投資人最大損失的事后風控手段，但同時也是一把雙刃劍，對基金經理的操作會形成一定的束縛，錯失左側布局的機會甚至投資變形。私募強調，事后風控是底線，但事前風控更為關鍵。

超1200只私募業績跌破預警線

私募熱議：是把雙刃劍

私募排排網最新數據顯示，截至最新，已有1259只私募產品凈值跌破了傳統的0.8元預警線，其中，包括123只百億私募旗下產品，如百億私募大佬但斌執掌的東方港灣，梁宏執掌的希瓦私募、百億量化私募赫富投資等旗下產品均出現在榜單。

據悉，私募產品合同大多設置0.8元的預警線和0.7元的清盤線，如若產品觸及預警線，私募的操作難度會顯著加大：倉位不能太高，否則容易跌破清盤線，產品被動清盤；然而，如若一直保持低倉位，則難以收復業績。

對此，記者采訪多家私募對于預警線、清盤線等時候風控的看法。

翼虎投資董事長投資總監余定恒認為，預警止、損線確是一把雙刃劍。從投資者角度而言，在遭遇極端風險情況下，安全線預警線對于投資者而言是一種及時止損的保障。從管理人角度來說，在遭遇市場風險的情況下預警止損線會對基金經理的倉位操作形成掣肘，導致面臨清盤壓力下基金經理操作畏首甚至踏錯節奏，低位止損造成凈值的損失，錯失左側布局反彈的機會。

聚鳴投資指出，預警線等風控指標設置并非一種監管強制行為，而是由管理人自行設置的風控指標，以保障投資者的本金不遭受過大損失為目的，對于產品的凈值回撤控制、避免投資者本金過大虧損也起到一定的防范作用。但對于高成本持有基金的客戶而言，這種目的或作用的實現效果會弱化。其次，預警止損線的設置對于基金經理的投資運作而言會形成一定的掣肘約束，極端情況下會發生被動減倉操作的情形，限制基金經理投資策略的執行，甚至產品被動清盤。

睿億投資研究總監熊林也指出，這類風控指標的設置在一定程度也會造成投資經理的投資策略扭曲，甚至在一定程度上導致市場流動性風險。“當私募產品業績連續下跌至預警線、止損線等風控指標時，會導致投資經理在做決策時思維受限、束手束腳，反而當有投資機會時不敢出擊，限制產品凈值的恢復；同時，一旦因為系統性風險來臨，整體私募產品臨近清盤線或止損線，則會導致市場面臨因被動賣出而出現階段性的流動性危機，不利于市場的合理定價，加劇了市場的波動。”

格雷資產董事長張可興則從長期收益來分析。對于投資者來說，這有利于減少投資人的損失，但后續在基金管理當中，很難出現大幅的加倉，后續上漲相對慢，影響長期收益。對于基金管理人或者基金經理來說，風控指標可能并不友好。“特別是對于一些以優選個股、長線投資風格的管理人來說，很多股票出現估值合理甚至偏低的情況下，越跌越買，這時可能凈值偏低，但由于有止損線硬約束，不敢去大幅操作，慢慢的加倉可能錯過比較好的買入機會；同時一旦出現市場的巨幅波動，比如在砍倉、風控的時候，基本上都是砍在0.8-0.7，這時候實際上是應該買入而不是去減倉。對整個基金管理的運營和操作來說，相當于帶上鐐銬去跳舞，影響長期的收益。”他指出。

凱豐投資副總經理鄧安娜強調，風控是產品的生命線，在她看來這些指標有存在的必要，同時也是很多客戶非常看重的。它們能在不同層面對投資經理的投資操作設置約束和底線，從而一定程度上保障策略的安全性。但她也指出，這些指標必須結合私募策略的風險收益特征去設置，否則反而會造成很大的風險或者損失。“比如一個風格相對激進的策略，過往歷史也表現為波動率較大，就不應該設置太高的預警平倉線，否則很有可能就被迫砍在最低點，所謂‘倒在黎明前’，或者被迫提前減倉，又受制于預警平倉的影響變成‘僵尸基金’。”她表示。

相程投資則分情況討論：對于有安全墊保障的產品意義不大；對于新發行產品，其認為要看組合管理人的策略區別看待這些風控指標的意義，如加杠桿或個股、行業集中度非常高的產品，指標的作用是相對正面的；但對于穩定均衡的組合產品，其認為沒有明顯的作用，指標的設計合理性也值得探討，很多預警、止損等指標直接限制了管理人的投資的一致性。在他看來，很多因為風控的要求被迫清盤，實質上對渠道和投資人都容易造成傷害。

事后風控是底線

事前風控是關鍵

雖然預警線、清盤線等對基金經理而言有不少束縛，但大多私募都愿意“戴著鐐銬跳舞”，在其看來，這硬性規定是底線，公司內部應更早做好風控。

鄧安娜認為，很多時候預警和止損是“連體嬰”。即使取消預警線，但是倘若處于止損線上浮5%這個安全邊際的時候，為了避免觸碰止損，私募基金也會主動減倉。所以對于內控能力強的管理人，有沒有預警線本質區別不大。真正的風控還是要形成包括產品層面、投資經理層面、資產層面、策略層面四個維度的風控體系。產品的預警止損其實已經是最底線的環節，公司應該在內部更早做好防守。

聚鳴投資告訴記者，他們更注重事前風控，事前風控更能體現管理人的主動管理能力。即使產品合同中沒有設置預警線，他們同樣會注重回撤控制。“一般來說，聚鳴新產品建倉期采用安全墊策略，建倉期倉位不超過5成，當凈值達到一定標準、安全墊建好后，倉位才會隨著凈值上漲穩步提升。在這種極端情況下，我們不希望基金經理的投資操作被束縛，導致錯失好的投資機會，或者產品被動清盤。”

余定恒告訴記者，作為一家成立超15年的老牌陽光私募，翼虎投資的產品基本設有預警和止損線，首先一個是基于對客戶的保障，其次來自于是對自身管理能力的信心。但他也表示，基于不同的渠道及客戶群體，會匹配不同的預警止損線的設置，客戶可以根據自身的風險承受能力及風險偏好選擇相對應的產品來進行配置。

熊林也認為預警線條款的設置一方面投資人心理上更容易接受，知道發生市場極端風險時所面臨的最大虧損幅度；另一方面預警線的設置，也讓投資經理在產品初期更加關注凈值回撤和安全邊際，盡量在風險可控的情況下去積極尋找確定性的機會，提高投資研究上的深度和準確性。

不過，近兩年，越來越多的股票多頭私募產品取消了相關預警線條款。

張可興告訴記者，最近幾年力求去多發行一些不設止損線、預警線的產品，已有發行封閉期3至15年的產品系列，取消了止損線和預警線的約束，以事前風控為主。“選擇最優秀的股票，可能存在短期波動，就像去年有些股票出現大幅下跌，但是從三五年的長期維度來看，這些股票肯定還會去創出股價新高。對于基金管理公司來說，都是希望取消這類風控指標，而且未來應該也是趨勢所在。”他表示。

中植基金產品研究中心石巖也認為，對于某些優秀的管理人，其投研框架、風控體系和職業操守都值得信賴，可以去掉預警止損線，避免基金經理因為接近預警線而不敢加倉的情況。“在別人貪婪時候恐懼，有時候基金回撤較大正是短期加倉良機，應該給予基金經理更大的操作空間來應對市場調整。”

雪球副總裁夏凡指出，長期來看，權益類資產的價值和復合收益率是經得起時間檢驗的，短期的波動不應該影響長期的資產配置策略。所以，在投資者成熟度變高，更加充分了解產品、基金經理、策略價值的情況下，選擇好的產品組合，是資產配置成功的關鍵，而不是通過固定的預警止損線來達到風險的預警和平衡。

朝陽永續基金研究院研究總監尹田園表示，私募投資的事前風控比事后風控更重要，即投之前需了解產品可能出現的回撤，并在回撤發生后理性分析回撤原因。

近九成百億私募業績“敗北” 部分私募出手增配低估值板塊

今年以來，A股市場開局慘淡，波動加劇，尤其是創業板指年內已經累計下跌17.34%。受A股市場整體回撤的影響，私募基金也普遍出現了凈值回調，近九成百億私募出現虧損，更有私募大佬管理的產品年內虧損幅度達20%。

在此環境下，私募機構積極調倉換股，回避高估值和擁擠賽道，增配低估值板塊，不斷挖掘結構性機會。

私募業績整體欠佳

近九成百億私募出現虧損

根據朝陽永續數據顯示，截至1月底，存續中的24442只私募基金中只有5375只獲得了正收益，19067只產品凈值下跌，盈利基金占比只有21%。

分策略來看，年初以來量化私募業績整體欠佳，除CTA收紅外，其他策略均出現不同程度的虧損，其中股票多頭下跌最大。排名靠前的機構為CTA策略的千象和洛書，排名靠后的多為主觀股票策略成長風格的管理人。

由于A股開年表現不佳，不少百億私募業績慘淡。數據顯示，百億私募的盈利占比僅有11.9%，這也就意味著有近九成的百億私募出現虧損。從凈值表現看，百億私募在股票多空和股票多頭策略的凈值表現也低于市場平均水平，分別為-7.35%和-8.18%，同時有部分百億私募旗下產品虧損幅度超20%。

今年年初以來三地市場無差別下跌，談及其中原因，格上旗下金樟投資研究員關曉敏表示，一方面是美聯儲1月議息會議中拋出鷹派言論；另一方面國內適逢春節假期，投資者參與市場的意愿低迷，資金偏好低估值安全的板塊，造成了高低估值風格切換的表現。

諾亞財富配置策略部認為，過去幾年A股的牛市環境使得包含主觀和量化在內的私募股票型基金的規模大幅擴張，持股集中度也出現明顯上升。今年以來的市場下跌讓一些產品用斬倉來應對清盤和贖回的壓力，使得市場的賣盤力量在短時間內大量增加，一定程度上加劇了市場的波動。

在當前市場環境下，千億私募淡水泉表示，應更積極地看待當前市場投資價值。雖然短期的市場波動加大，但我們認為反而應該更加積極看待當前市場的投資價值。首先，經濟下行壓力下，政策寬松的支持態度非常明確，政策發力跡象不斷加大。其次，當前投資者情緒和預期很低，較低預期往往對應著較高的投資價值。最后，復盤歷史，出現系統性風險的背景往往是在經濟由好轉差和流動性環境由松轉緊的組合環境之下，而當前顯然并非是這種組合。

淡水泉指出，預期修復將成為今年的主基調。短期內，對經濟刺激敏感的資產率先表現，之后，投資人對未來具備良好成長性的優質行業龍頭類企業的預期也將得到修復，而科技類的新興成長類資產仍將是重要的長期投資機會方向。

翼虎投資董事長投資總監余定恒也認為，整體來看，今年一季度新項目密集開工，1月社融數據大超預期，各地穩增長政策不斷發力，宏觀層面不存在系統性風險，有別于2008年美聯儲加息中國去杠桿的收縮貨幣政策共振。2022年的當下，中國無論產業政策、財政還是貨幣政策仍有很大操作空間，從寬貨幣到寬信用的路徑沒有改變，A股市場2022年沒有走熊預期，維持震蕩格局。

回避高估值和擁擠賽道

增配低估值板塊

在市場行情波動劇烈的情況下，不少私募管理人積極采取一些措施來控制產品波動與回撤。雪球副總裁夏凡舉例稱，部分主觀多頭管理人相對及時的主動調低了權益倉位，有效控制了下行風險；有的管理人則是通過有效利用期指、期權等衍生品工具進行對沖，控制產品回撤；有的管理人則是通過調節股債比例控風險；而有的量化或FOF管理人，則是通過增配CTA、中性、套利策略來平滑產品凈值曲線。夏凡指出，這些投資操作變化的背后，也是管理人主動管理與市場應變能力的一種體現。

就關曉敏觀察，私募機構主要是通過降低倉位、調整組合結構來控制回撤，部分追求絕對收益私募機構設置了風控機制。根據格上研究統計，私募基金的平均倉位接近八成，雖相對去年12月小幅減倉但整體處于中高的倉位水平。

中植基金產品研究中心石巖也指出，目前多頭管理人主要通過適當減倉和調整持倉結構來控制回撤，有部分基金經理降至3-5成倉位來降低凈值波動，同時減少前期漲幅較大的熱門板塊持倉比例，調整至一些兼具估值優勢和長期業績邏輯的優質標的，使得產品整體估值下降。

在好買研究部副總監施丹鋒看來，偏價值的選手多數仍然保持較高倉位，今年以來維持正收益或者下跌幅度有限，并不存在需要控制回撤的問題。而對于偏成長的選手來說，則是另外一種景象。降倉是最為常見的操作，但幅度普遍不大。部分做自上而下行業配置的選手正在考慮或已少量參與穩增長政策受益板塊，如地產、銀行、建筑等，但通常在總持倉中的占比不高，較多私募認為穩增長只會提供階段性的投資機會。

具體來看，私募機構的倉位控制水平各有不同，并會根據市場變化以及持倉情況調整自己的投資組合。

凱豐投資副總經理鄧安娜說道，“今年以來我們相對行業而言調整幅度是較小的，業績排名相對靠前。我們運用了大類資產分散配置的手段去控制回撤調整倉位。雖然開年來股票市場振幅很大，著實下調較多，但是其實今年在商品端，全球通脹高企的背景下仍然有很不錯的投資機會。同時從全球宏觀的角度，今年內外盤資產強弱對比明顯，內外盤套利機會也為我們在開年獲得了正收益，對沖部分股票市場的下跌。”

睿億投資研究總監熊林也表示，開年市場大跌，旗下產品業績也受到一定影響，但產品回撤幅度相對可控，整體跑贏市場。他解釋稱，這主要是因為在去年四季度以來對市場相對偏謹慎，持續保持了相對低的倉位，同時也積極的尋找結構性機會，并在一月份進一步降低了組合倉位。投資操作上我們維持低倉位觀望的思路，積極等待確定性機會的到來。

“開年來我們更加重視相程投資獨有的宏觀配置模型的指導意義，同時我們也觀察到市場風格的變化，進行了倉位的管理和組合風格的控制，注重回避高估值和擁擠賽道。整體效果良好，產品小幅回撤，在同類產品業績中排名良好。但畢竟資產凈值有絕對回撤，下一步將保持目前的謹慎操作，并積極準備布局優秀的賽道和個股。”相程投資表示。

余定恒告訴記者，翼虎目前中性倉位應對，依然圍繞估值修復和分化平衡的主題策略，圍繞業績確定性，布局漲幅落后及低估的新能源整車品種，0-1的零配件以及元宇宙核心硬件設備布局，增配低估值大健康板塊，減持四季報不達預期品種。

聚鳴投資表示，在投資操作方面，降低了一部分產品的倉位，賣出了一部分高估值高彈性品種，增加確定性因素的考量，行業做適度均衡。在控制回撤方面，聚鳴投資將采取以下三種方式，即選股時注重估值和業績增速的匹配；持倉相對分散，個股和行業的集中度相對分散；對于建倉期的新產品有不超過5成倉位的限制，當凈值達到一定標準、安全墊建好后，倉位才會隨凈值上漲穩步提升。

不過，格雷資產董事長張可興透露稱，今年以來，格雷資產還是維持相對較高的倉位，并在近期市場調整的幅度較大的時候進行了小幅的加倉操作。格雷資產一直秉承專注投資卓越企業，以中長期持有的思路選擇最卓越的股票。

400多只產品凈值跌破傳統清盤線私募認為當前是市場情緒底部

年初A股市場大跌，私募基金凈值波動劇烈，相關數據顯示今年已有90只產品遭遇清盤，亦有400多只產品凈值低于0.7元，業內人士認為，目前清盤基金影響并不算大，現在大概率是市場情緒的底部。這幾年投資者對私募產品短期波動的容忍度在提高，更加注重長期表現。不少私募采取多策略，關注投資性價比、夏普比率，積極實現收益和風險的平衡。

400多只產品凈值跌破傳統清盤線

私募認為現在是市場情緒底部

據私募排排網不完全統計，截止2月初，今年來一共有90只基金遭遇清盤，其中提前清算的基金高達83只。同時截至2月8日，合計有432只私募產品凈值低于0.7元，也就是說低于傳統的私募產品清盤線。

好買研究部副總監施丹鋒表示，每次股市大幅調整之后都會迎來一波清盤潮，屢見不鮮。基金業協會數據顯示僅2021年12月就有1348只產品清盤，這里面包含管理人主動清盤和凈值下跌造成的被動清盤兩種情況。“今年確實有部分私募下跌極為慘烈，尤其是一些重倉CXO、新能源的賽道型選手。但產品凈值跌到0.7元，不一定就要清盤，因為越來越多私募傾向于不設置預警線、止損線。”

格上旗下金樟投資研究員關曉敏認為，受市場行情波動劇烈的影響，部分股票策略新發產品在缺少安全墊的情況下容易觸及清盤線。具體來看，清盤的私募基金主要集中在10億以下管理規模的私募機構。

雪球副總裁夏凡稱，2022年以來，市場波動造成了很多去年發行的產品凈值接近甚至跌破預警止損線，導致管理人不得不被動清盤產品，不過這部分產品占整體私募基金的數量微乎其微。“從歷史上來看，指數短期的波動是市場行為，投資者并不需要過分悲觀，通常也不會引發市場中基金產品的連鎖反應。”

中植基金產品研究中心石巖表示，近年來多頭產品往往不會設定預警止損線，設定預警止損的是中低波動策略產品，但從數據觀察上，這類產品即使市場跌幅大，仍算比較穩健的，僅少數接近預警線。“基金清盤目前并沒有產生較大影響，且本周市場情緒有所回升，上證指數漲幅超過3%，疊加超預期的信貸數據以及未來寬貨幣、寬信用的預期，現在大概率是情緒的底部。”

投資者對短期波動容忍度提高

更加注重長期持有獲取收益

從投資者角度看，朝陽永續基金研究院研究總監尹田園稱，個別瀕臨清盤線產品的投資者情緒肯定是急躁的，開年以來主動與投資者進行溝通的私募也比較多，有一定緩解作用。“投資者容忍度有所提高，但可能還是取決于回撤后多久凈值能得以修復。隨著投資人越來越成熟，更注重長期表現。”

夏凡認為，權益市場的波動是常態，居民家庭資產結構向金融資產、向權益型資產轉移的長期趨勢比較確定。隨著機構投資者在市場中的占比提高，市場的成熟度是在提高的，投資者的認知水平也在提高。

相程投資表示，這幾年投資者對凈值波動容忍度發生了很大變化，2021年這么大的回撤情況下，幾個頂流基金都是凈申購的。從基金持有人持有基金的正收益占比逐年升高的數據上，可以看出投資者對短期波動的容忍度在增強，持有人的平均持有時間也在增長。

睿億投資研究總監熊林坦言，近年來產品在各項風控指標的設置上有所放松，投資人對于私募產品的風險和回報匹配的意識在提升，也更加關注長期業績，在給予管理人相對充分的自由度上，去積極獲取穩健的絕對收益。

凱豐投資副總經理鄧安娜認為，整體而言，現在投資者能夠把眼光放得越來越長遠。“波動越大的產品越是需要時間來平滑波動，這就決定了我們需要拉長時間來看收益。但是對于短期的凈值回撤，投資者容易產生焦慮情緒。這個時候做好客戶溝通以及投資策略理念的輸出很有必要，能夠幫助客戶堅定信心，引導長期持有，一定程度避免高買低賣的現象，也避免客戶實際持倉收益與產品收益差距懸殊的情況。”

但是，格雷資產董事長張可興稱，近幾年私募發行了越來越多兩年以上的長封閉期產品，但實際上客戶對于凈值的波動容忍度是不是在提高，有待觀察。至少去年市場大幅波動，很多客戶很難接受大的回撤和波動，但相信以后越來越多客戶可以接受一定波動，做到相對長期的持有。

翼虎投資董事長投資總監余定恒表示，近年來A股市場確實發生了一些變化，從2015年的高波動高換手率齊漲共跌的市場轉向當下的低波動率低換手率高夏普值兩級分化的時代，國內市場參與者正在逐漸機構化和專業化，投資者對于長期投資和凈值波動的容忍度確實在不斷提高，但景氣時追漲，下跌時斬倉這類侵蝕盈利的動作在基金的購買場景中依然是常見的，投資者教育仍有非常大的空間。

私募努力平衡業績和回撤的關系

注重投資性價比、夏普比率

面對市場波動，這幾年不少私募管理人積極平衡業績和回撤控制之間的關系，既照顧投資者感受，也能獲得長期較好收益。

鄧安娜表示，所有的收益都一定是用風險交換回來的，這是投資的本質。投資做得好不好，需要看換得劃不劃算，而不是追求不冒風險。“所以從日常的風控檢測度和評價來看，我們除了看回撤，還非常關注波動率，這是風險在產品數據上的表達。總的來說我們很看重風險性價比、夏普比率，希望在投資過程中用相對較低的波動獲得更好的收益。”

熊林稱，業績和回撤的關系就像回報與風險的關系，睿億投資以追求絕對收益為目標，“我們認為要在整體風險可控的情況下去積極尋找能力圈范圍內的確定性機會，做到熊市回撤可控，平衡市抓住個股機會取得穩定收益，牛市跟住市場獲取系統性機會，盡力做好產品凈值表現攻守兼備。”

聚鳴投資表示，公司踐行絕對收益的投資理念，方法論的核心是追求任何階段的風險收益比。以“逆向投資”為基礎，通過“多策略”的純股票多頭的方式實現收益和風險的平衡，根據市場基本面和流動性的變化來動態調整成長投資、主題投資、事件驅動的比重。

相程投資認為，總體來說，平滑穩健的收益率曲線給持有人的體驗感是最優的。“好的收益來源于我們對宏觀、行業和個股的整體客觀研判，更多來自投研體系的完整、科學、可迭代。策略的穩定性、自我認知的完善、糾偏能力的不斷強化是我們平衡收益和回撤的最好方法。”

作為資本市場老司機，余定恒告訴記者，翼虎投資成立15年有余，不僅要會踩油門，更會踩剎車，在上漲中跟上節奏，在下跌中控制好回撤，寧可少賺，不可多虧，讓收益曲線變得穩定和可持續，所以一直以來零杠桿運行，持倉不會過于集中，適度精選，追求有效倉位。“在宏觀衰退周期背景下，大類資產配置的機會越來越少，市場價值點慢慢回到了產業、終端。所以我們從核心矛盾切入構建了圍繞醫藥、消費、科技和先進制造四大賽道對應人口老齡化、新興消費、國產替代和氣候四大主題的核心能力圈，從產業層面看這四大賽道具有對沖屬性，圍繞中觀思維的賽道選擇和能力圈的構建既是機會的把握，也是風險把控。”

張可興稱，“用倉位和股票估值去控制整體的回撤，保證長期持有最卓越的企業，獲得穩健的收益，同時在股市或個股估值相對較高、甚至出現政策基本面變化時，我們也會適當減倉，甚至大幅減倉，使倉位和個股甚至行業之間平衡配置，去做好回撤控制。另外我們也認為，在不同行業之間做均衡配置，也是控制回撤的有效手段。”