中信證券：給予中國移動A股目標價75元 維持“買入”評級

中國移動是全球運營商龍頭，擁有全球最大的通信網絡，移動和寬帶用戶數居全球第一。中國移動核心競爭力凸顯，從產業視角看，公司作為全球運營商龍頭，地位穩固，用戶規模與網絡資源具備顯著優勢；從財務視角看，公司盈利能力出眾，新興業務發展良好，ARPU 值持續提升，長期成長可期；從估值視角看，公司優質資產加成，現金流充沛，當前估值仍處歷史低位，投資價值凸顯。我們認為中國移動是兼具科技與消費屬性的優質核心資產，5G 時代增長邏輯重構，極具配置價值。我們分別給予中國移動A 股和港股2022 年1.3 倍和1.0 倍PB，分別對應目標價75 元和70 港元，維持“買入”評級。

產業視角：行業第一，領先優勢顯著。

1)運營商行業規模效應顯著，中國移動優勢凸出。用戶規模領先：中國移動用戶規模全球領先，截至2021 年末，公司移動客戶規模達9.57 億戶，居全球第一，國內份額58.1%；其中，公司4G 客戶規模達8.22 億戶，5G 套餐用戶規模達3.87 億戶，5G 套餐用戶滲透率40.4%。網絡建設領先：中國移動擁有全球最大的通信網絡，截至2021 年6 月末，公司已開通基站達528 萬個，基站總數位居全球第一。中國移動基站占國內三大運營商基站總數的56%，5G 基站占比為52%。公司資本開支常年位列全球第一，2001-2021 年，中國移動累計資本開支占國內三大運營商累計資本開支的51.9%，資本開支的絕對優勢助力公司打造優質的精品網絡，公司有望通過規模優勢進一步提升競爭力。

2)中國移動執行能力強大，管理團隊經驗豐富，CHBN 力爭第一。2019 年，面對提速降費與行業價格戰壓力，公司著力推進CHBN 四輪全向發力，當前中國移動CHBN 四輪業務全面向好。移動業務領域：公司持續保持領先；寬帶業務領域：中國移動有線寬帶用戶快速增長，2016 年超過中國聯通，2018 年超越中國電信。2016-2021 年，中國移動有線寬帶用戶數增速分別為41%、45%、39%、19%、12%、14%。截止2021 年12 月，公司寬帶用戶規模達到2.40 億戶，位居行業第一。政企業務領域：公司大力拓展DICT 業務，公司DICT 業務2018-2020 年復合增長率達66.20%，增速領跑行業。移動云在2021Q3 國內公有云IaaS+PaaS 市場份額達到3.22%，排名第七。2021 年1-6 月移動云業務收入達到97.21 億元，同比增長118.11%。中國移動IDC 機柜數排名國內第二，公司蜂窩物聯網模塊出貨量于2021Q3 位居全球第三。看好公司DICT 業務開辟新增長空間。

3)千億產業投資，構筑5G 生態。公司股權投資構筑的5G 生態圈，產融結合蘊藏巨大發展潛力。當前，中國移動通過中移資本、中移投資等主體，已參投項目40 余個，權益性投資達到1673 億元(截止2021 年6 月)，年投資收益近130 億元。2021 年，公司參與大華股份的定增、參與了紫光云增資項目、認購中際旭創1610 萬股、入股超聚變，進一步加強產業鏈布局。

財務視角：ROE 與現金流表現好，業績增速持續回升。

1)持續穩定的高盈利能力：2020 年，中國移動ROIC 為7.9%，在全球龍頭運營商中排名第一；公司ROE 和凈利率分別為9.6%和14%，盈利能力凸顯。2020年，中國移動收入位列全球第四、利潤排名第二、經營性凈現金流排名第一。

2)持續增長的高分紅回報： 中國移動現金分紅比例始終位居領先地位，2018-2020 年，公司分紅率分別為49.0%、55.9%、52.6%。2010-2020 年，中國移動累計分紅總額高達6410 億元，中國移動在此期間的累計分紅金額是聯通與電信分紅之和的6.4 倍。2020 年6 月以來，中國移動股息率均值為6.62%。

假設未來中國移動維持55%的分紅比例，則預計中國移動港股股息率為6.7%， 中國移動A 股股息率為5.2%。

3)持續提升的業績成長性：伴隨行業政策轉向、競爭格局改善、5G 用戶滲透率提升，公司ARPU 值有望持續反彈。2021Q1-Q3，中國移動的單季移動ARPU值分別為47.4、56.1、47.5 元，分別同比增長1.1%、5.6%、1.3%。2021 年前三季度，中國移動有線寬帶ARPU 和寬帶綜合ARPU 分別為34.8 元和39.8 元，分別同比增長7.3%和10.7%。ARPU 值持續提升帶動公司業績穩健增長，2021Q1-Q3，中國移動收入增速分別為9.4%、17.6%、11.1%，凈利潤增速分別為2.6%、8.5%、8.7%，業績增速創近年來新高。

估值視角：估值處于歷史底部，顯著低于海外對標公司。

1)優質資產質量，構筑安全邊際：中國移動資產優質，對比海外龍頭運營商，中國移動流動資產占比更高，現金儲備豐富，而海外運營商資產中的頻譜和商譽資產占比較高。截止2020 年末，中國移動現金類資產共計4905 億元，顯著領先全球運營商，中國移動現金類資產占總資產的比例為28.4%。截止2020 年末，中國移動的資產負債率和有息負債率分別為33.3%和4.6%，全球主流運營商平均水平分別為65.7%和46.0%，公司優質資產構筑安全邊際。

2)估值彈性較高，投資價值凸顯：從歷史估值來看，中國移動的估值處在低點。

截止2022 年2 月7 日，中國移動港股PB(MRQ)為0.827X，過去十年公司的PB 均值為1.46X，公司估值此前受美國禁投令影響，看好未來估值提升。從全球對比來看，中國移動的PB 顯著低于Verizon、德國電信、T-Mobile US 等海外龍頭運營商。

公司治理視角：回A 推動治理優化，增持、回購和股權激勵等提升市場信心。

1)回A 推動公司治理優化：2022 年1 月5 日，中國移動A 股上市，募集資金凈額為553.5 億元(若全額行使超額配售選擇權)。此次回A 上市引入了國家集成電路產業投資基金、國家能源集團、中國能源建設集團、中電科投資控股、中國一汽集團、文萊投資局等戰略投資者，回A 有望持續推動公司治理優化。

2)公司通過增持、回購和股權激勵等提升市場信心。2022 年1 月4 日，中國移動發布公告，擬于A 股超額配售選擇權行使期屆滿(2022 年2 月7 日)后回購不超過20.48 億股港股股份。此外，中國移動集團計劃自2022 年1 月21 日至2022 年12 月31 日期間內擇機增持中國移動A 股，累計增持金額在30-50億元之間。2022 年1 月21 日至2022 年1 月27 日期間，中國移動集團累計增持金額約15.09 億元。股權激勵方面，2020 年6 月，公司批準向9,914 位激勵對象授予約3.06 億股的股票期權，行權價55 港元，解鎖期分別于授予日的2/3/4年后開放。我們認為，回購+增持+股權激勵體現了公司發展的堅定信心。

風險因素：運營商競爭加劇的風險；5G 業務商業模式尚不成熟的風險；5G 相關政策變化的風險；云計算等新興業務發展不及預期；公司ARPU 值提升不及預期；公司成本控制不及預期；公司5G 基站建設不及預期；公司資本開支控制不及預期；公司自由現金流增長不及預期。

投資建議：我們認為中國移動是全球運營商龍頭，公司盈利能力領先、資產優質、現金流表現良好、網絡資源與用戶規模優勢顯著，我們認為中國移動在5G時代的競爭優勢有望進一步鞏固，看好中國移動業務良好發展與業績持續增長。

我們分別給予中國移動A 股和港股2022 年1.3 倍和1.0 倍PB，分別對應目標價75 元和70 港元，維持“買入”評級。

（文章來源：中信證券股份有限公司）

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